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分析:比特币冲上2万,至少还需50亿美金

比特币减半在即,比特币价格预测成放卫星比赛,目标价格从10万美金到100万美金都有。

我们分析认为,比特币在过去10年风生水起,和大量资金和用户快速涌入有关。所以,比特币价格如果再创新高,需要更多资金和用户入场。如果比特币价格翻倍至2万美金,至少还需50亿美金。如果指望比特币市值过万亿美元,全球持有比特币用户数至少应该超过1亿人。

这两个目标并非遥不可及,但也难以轻松实现。我们对比特币市场总体乐观,但仍不建议过度拔高减半的财富效应。

一、谁给了你预言10万美金的勇气?

关于比特币价格的预言此起彼伏,但多数只有结果,不给逻辑。

只有少数人道出预测逻辑。分析师PlanB通过比特币稀缺度(S2F)模型,该模型较好地拟合了比特币历史数据,进而预测比特币价格2024年前有望达10万美金。

受到了该模型鼓舞,很多人看多比特币。从2019年3月该模型被提出至今,被翻译为至少21种语言,德意志银行、福布斯、CNBC、VanEck等知名机构,都在报告或报道中提及该模型。

虽然一切皆有可能,但实现需要前提。不能因为它很好地解释过去,就以为能精准地预测未来。

所以,星合资本团队分析了比特币稀缺度S2F模型,试图解释高度拟合的原因,以及预言实现的前提。

比特币稀缺度S2F由分析师PlanB提出,S2F的计算方式是存量比特币数量除以比特币年产量,即Stock/Flow。比特币稀缺度S2F模型主要包括两块内容:

01、比特币市值和稀缺度的关系

目前比特币稀缺度值约27,市值约1800亿美元,属于千亿美金量级。按照该模型预测,2020年比特币产量减半后,比特币稀缺度值升至约56,那时比特币市值将达到万亿美金量级,比特币价格将超5万美金。分析:比特币冲上2万,至少还需50亿美金

via PlanB

02、比特币价格和稀缺度的关系

比特币稀缺度S2F模型在拟合比特币历史数据后,认为比特币价格=0.18*(S2F^3.3)。拟合结果和比特币价格历史数据如下图所示。2020年比特币减半后,S2F值升至约56,按此公式计算,比特币价格有望达到10万美金。分析:比特币冲上2万,至少还需50亿美金

via.PlanB

自从比特币稀缺度S2F模型被提出后,关注很多,质疑也很多。PlanB多次回应,“所有模型都是错的,但有些模型有用”(all models are wrong,but some are useful!)

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via.PlanB

星合资本重新采集数据,对S2F模型进行复现,详情可见附录。虽然结果和PlanB略有不同,但误差很小,不足以否定比特币稀缺度S2F模型。

二、币以稀为贵的前提:钱多币少

比特币稀缺度S2F影响价格的前提,是有价值和需求,因为再稀缺的垃圾,仍旧是垃圾。

所以,比特币稀缺度S2F模型提供了新视角,但我们缺不能迷信其价格预测,需求侧分析才是关键。

而且,S2F模型非常“激进”,因为它展示的是对数和幂律关系,一点误差结果就会差上一个数量级。

熟悉互联网发展史的人都知道,一款爆品刚出现时,用户数和估值都可能在短期内爆发式增长。但若将早期的指数级增长视为常态,忽略其现实基础,只是简单将其作为未来规划的依据,就很容易犯错误。

根据简单供需曲线,就可以理解比特币涨价的基本逻辑。目前存量比特币约1800万枚,本次减半后,1年新增产量不到6万枚,未来还会越来越低。所以,比特币的供给曲线相当陡峭。一旦比特币需求曲线上升,比特币价格就可能大幅攀升。

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比特币需求曲线的上升,意味着更多人认可比特币,大家愿意花更多钱去买比特币。观察比特币需求曲线是否发生变化,至少可以借助2个指标,即比特币持币用户数,以及入场资金总额。

1.比特币用户数的指数级增长。尽管比特币是分布式的产品,但比特币仍需依托中心化组织来推广,特别是合法、便利、安全的数字资产交易所。所以,相比匿名的活跃比特币钱包地址数量,交易所用户数更有参考价值。

Coinbase是美国最大的交易所之一,它在2017年1月拿到纽约金融服务部门颁发的比特币牌照照(Bitlicense)。由于Coinbase的用户KYC要求较严,因它的用户数变化,可以作为比特币持币用户数变化的缩影。

从2012年6月创业开始,Coinbase用了5年累计了1300万用户,增速比较平缓。同样,比特币市值在2013年突破10亿美元后,2016年才突破100亿美元。

2017年时,Coinbase用户数快速增加,用户数便突破3000万人。从下图可以看出,从2017年用户是在加速涌入,当年用户增加超过1000万人。正是在2017年,比特币市值完成从100亿美元到1000亿美元的突破。

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所以,比特币市值要达到万亿美金水准,Coinbase用户数可作为先行指标,至少应达到目前水平的一倍,即6000万用户。

2.资金快速涌入数字货币市场。对于数字货币市场的沉淀资金,缺乏有效的动态指标,但USDT市值可作为参考。

USDT是Tether公司推出锚定美元(USD)的数字货币,承诺USDT与USD可1:1兑换,每发行1个 USDT 代币,其银行账户都会有1美元的资金保障。尽管备受质疑,但USDT仍是稳定币市场的绝对主导。

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via.coinmarketcap

Coinmarketcap数据显示,从2015年USDT发行以来,前2年市值都不到1亿美金。2018年后,其市值一度逼近30亿美金。截至2020年2月,USDT市值超46亿美元。按其市场占比计算,至少有56亿美金等值法币进入数字货币市场。

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via.coinmarketcap

作为全球最大的加密货币管理公司,灰度资本(Grayscale)2019年业绩报告显示,资本正加速进入数字货币市场。灰度资本2019年募集6亿美金,超过2013年到2018年的募集金额总和。而且,在2019年募集资金中,四分之一来自新投资者。

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via.Grayscale2019年年报

USDT和灰度资本的数据显示,2019年有超过20亿美金入场数字货币,这也是2020年初比特币价格上涨的基础。

目前,全球入场资金接近百亿美金。指望比特币价格翻倍至2万美金,可能要再多50亿美金入场。

三、结论

需求侧才是决定比特币价格的终极因素。

截至2020年2月中旬,比特币市值约1800亿美金。未来4年,新增比特币约130万枚,占比仅为7%。此后比特币市值增长,主要看单价增加,这就取决于多少增量资金入场,来竞价日益稀缺的比特币。

市值一定由价值和泡沫共同组成,但只有“硬”指标上来,比特币价格才有了“硬”基础。

其实,我们不妨将比特币看成一家公司,它提供全球化价值转移和存储服务,商业模式类似“全球化支付宝+数字黄金”。支付宝的用户数高达12亿,估值达1500亿美元。相比之下,比特币在仅有数千万用户,市值已和支付宝处于同一量级。可见,比特币的服务溢价更高。

当比特币用户突破1亿人时,可能离市值突破1万亿美元也就不远了。

比特币诞生于上一次金融危机,它是从对金融危机的反思中诞生。或许,只有再经历一场金融危机,比特币的价值才能得到检验,那时才是比特币新一轮牛市的开始。

比特币是现实风险的避风港,不是说它靠灾难获益。而是说,如果灾难不可避免,如果能多一种选择,未来可能会更好。

3.Nick:比特币的醉汉价值

4.Checkmatey:货币溢价,竞争币能与比特币竞争吗?

8.附1:星合资本复现S2F模型过程

9.附2:关于S2F模型的其他验证及质疑

附1:星合资本复现S2F模型过程

由于S2F模型的拟合度太好,并不单纯的我们,一开始对该模型是有质疑的,例如,特别担心PlanB在数据上动了手脚。由于复现S2F不复杂,因此星合资本独立采集数据,进行复现。

由于PlanB在GitHub上传了模型原始数据,经过核对,星合资本制定数据采集规则如下:

首先,数据采集范围2010年7月到2020年2月,数据采集自bitinfochats.com和blockchain.com。

其次,为保持和PlanB口径一致,数据采集标准如下:

1.以每月1日为采集日,每月采集一次比特币网络区块高度、比特币价格和市值数据。

2.以下月1日和本月1日的比特币数量差作为当月的月产量,再乘以12作为年产量,以计算S2F。

再次,我们还对PlanB的数据略作调整:

1.比特币数据起始时间。2010年7月之前,并没有公允的价格数据,可考证的比特币交易价格的起点是在2010年7月18日,此时,比特币上线已过1年。PlanB对此前数据的处理方法是,他参考了一些事件,例如,2009年10月,1309枚比特币换取了1美元,2010年3月,在BitcoinMarket上的$0.003的报价,以及程序员Hanyecz用1万枚比特币买了2张披萨(价值41美元),将这些价格也加入了模型,并且再插入了一些数值。对此我们我们认为这些数据的参考意义有限,故而没有采用。

2.PlanB对于流通量调整采取的方法是扣除了2009年8月以前被挖出的1018750枚比特币,而星合资本在复现中选择直接扣除了100万枚整比特币。

PlanB的趋势线是:

ln(y) = 3.31954ln(x)+14.6277, R²=0.947328

星合资本复现的S2F趋势线是:

ln(y)=3.3887ln(x)+14.401, R²=0.9251

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无论是PlanB版本还是星合资本复现版本,模型基本接近,而且R²都是在0.90以上,说明拟合程度比较高。

由于PlanB的市值/S2F模型用的是月度数据,为进一步验证S2F模型,星合资本以日为单位,从blockchain.com上获得2010年8月19日至2020年2月12日的每日市值及S2F数据,再次进行测试。

结果和PlanB的模型及按月取数模型基本吻合,这进一步确认了S2F模型的参考价值。这意味着,比特币市值对数和稀缺度对数有显著线性关系,比特币越稀缺,其市值越高。

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星合资本团队采集2010年8月21日至2020年2月13日比特币每日价格数据,以蓝色线表示;同时算出每日的0.18*S2F^3.3值,以橙色线表现。再通过Excel相关系数函数CORREL计算两者间关系,相关系数为0.75,相当亮眼。

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附2:关于S2F模型的其他验证及质疑

S2F模型因其对历史价格的高拟合而吸引了很多支持者,在我们之前,已经有多位研究者用统计学在验证S2F模型。

一位分析师Nick以统计学对S2F模型进行验证,结果支持S2F模型,详细文章可见附录。

Nick在论文结尾写道,“所有这些模型都未能否定‘stock-to-flow是比特币价值的重要非虚假预测因素’的这个假设……如果我们把比特币的价值看作一个醉汉,那么stock-to-flow并不是他真正的跟班狗,而更像是他走的路。

另一位分析师Checkmatey另辟蹊径,由于产量减半并非比特币独有的现象,因此他选取其它有产量减半规律的数字货币,如BCH、LTC,分析其市场规模和S2F的关系,结果发现,其他减半币的市值变化依然可以用S2F进行解释。

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via.Checkmatey

当然,S2F模型同样因为其对未来价格的“过于乐观”而遭到挑战。

第一,基于有效市场假说(EMH)的质疑,这也是PlanB至今唯一撰文进行回应的反驳,他将其称为"反对S2F模型的最佳论点"。该论点声称,S2F模型基于公开信息,因此分析和结论已经计入价格。

作为回应,PlanB认为,“有效市场假说和无套利引导我们进入风险&收益模型”,他用年度最大损失比例作为风险,以长期持有的年化收益率作为收益,在PlanB最新的推特中,他给出下图,并且给出说明:

“当前比特币市场的确相当有效,因为不可能有容易的套利机会。债券、黄金和股票和比特币的历史风险和回报数据表明,比特币市场高估了风险。比特币回报跟风险不符,但与S2F模型非常吻合。比特币期权和期货市场并不预期减半或减半后价格会上涨。市场可能依然会高估未来的风险。”

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via.PlanB

也就是说,即使比特币市场属于有效市场,但和其他投资标的相比,市场普遍高估比特币风险,这可能源于市场对比特币还不够了解。

第二个代表性质疑由瑞士加密货币分析公司SwissRex AG提出,他们还推出改进版S2F模型,即Capped Stock to Flow Model。

SwissRex 的核心观点,是S2F对比特币市值的影响存在上限,比特币投资收益率增长会越来越小,即边际收益递减,像过去那样动辄几百倍上万倍的收益,是不会重现的。

SwissRex认为,S2F模型表现出的价值本质,是比特币正在替代其它价值储藏物,诸如黄金,这样的替代终将面临饱和。所以,对于比特币价格的预测,应该设置上限。

相较于PlanB通过S2F模型预测2020-2024年5月的平均价格达10万美元,SwissRex通过CS2F模型预测认为,比特币在2020年有望达到25000美元,在下一个减半年2024年有望达70000美元。

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注:本文为星合资本研究员叶健、张大齐原创分析,更多观点分享欢迎通过邮件联系我们。

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